五、结论与政策建议

本章基于对我国上市公司投资理性问题的深度思考，运用我国上市公司2002-2011年的季度数据，通过构造VAR模型，分析了投资比例与托宾q值及货币供给量之间的长期变动关系。与标准的理论研究结果不同，本章研究发现，追求利润最大化的厂商在做出理性的投资决策时，并非符合当市值大于重置价值时（q＞1）企业倾向于增加投资，反之则倾向于减少投资的理性。相反，本章在运用VAR模型对投资比例、托宾q值以及货币供应量之间的关系进行分析时，发现企业投资对托宾q值的正向冲击有逆向反应，并且JJ检验及Granger因果检验印证了本章的研究结论。由此可以判断，我国上市公司投资行为具有非理性的成分。

同时，本章通过细分行业并对其面板数据进行面板向量自回归，结果进一步印证了这一逆效应的存在。本章得出的研究结论还有：我国上市公司的投资行为对托宾q的阈值效应存在逆向反应。比如，本章对2007-2011年行业季度面板数据进行了PVAR回归，结果证实了这一效应的存在。本章研究的主要贡献在于：第一，以实际新增投资的行业指标验证企业投资理性与托宾q的阈值效应之间的关系，比现有文献使用的指标更准确；第二，对各行业数据分别构造PVAR模型，在整体宏观研究的基础上分行业分析，进一步丰富和补充了现有的研究成果。

另外，对于上市公司的非理性投资现象的原因，本章从多维视角给出了尝试性的解释。比如，从短期来看，实际投资一般具有刚性，对托宾q值的变化反应不明显；但从长期来看，我国股市的非有效性使得托宾q值的作用大打折扣。因此，区分托宾q值的正向和逆向冲击，可以推知不同方向的冲击导致的投资增长率的反应是不同的。进一步，本章对不同行业进行的PVAR分析结果表明，不同行业的管制行为对托宾q的阈值效应及其反馈方向的影响具有一定的差异性。具体而言就是，垄断性行业受到政府严格管制，高科技行业的资产专用性比较强，这两类行业的投资对托宾q值的反应均比较缓慢；相反，过度竞争型行业由于缺乏投资吸引力，当q值升高时企业倾向于投机，从而间接挤占了投资资金。

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