第一节　金融资产与金融市场

本节主要介绍金融资产与金融市场等基本概念，意在使读者了解金融资产评估涉及的评估对象及其特点，了解金融资产所处的环境，从而了解影响金融资产评估结果的各种因素。

一、金融资产与金融工具

在会计领域里，资产是指经济主体拥有或控制的、能以货币计量的、能够给经济主体带来经济效益的经济资源。按照资产存在的形态，可分为实物资产和非实物资产。广义的非实物资产包括专利、商标权、著作权等无形资产，以及货币资金、股权投资、债券投资、应收账款、贷款等金融资产。

目前关于金融资产的定义尚无一个明确统一的表述。美国学者威廉·D.米勒（2001）将银行拥有的一切资产称为金融资产，用以分析银行并购中的资产价值评估问题。实务当中，人们将实务资产和专利、商标权、著作权和商誉等无形资产以外的一些资产称作金融资产。本书沿用杨子江等（2003）对金融资产的定义，认为金融资产是经济主体所拥有的以价值形态存在的资产，是一种索取实物资产的权利。

金融工具是指可以在金融市场上交易的商业票据、银行票据、保险单据、期货、期权和各种金融衍生工具的标准合同，一般表现为信用关系的书面证明或债权债务的契约文书。金融实务中，金融工具也被定义为资金融通交易的载体，是金融交易者在金融市场上买卖的对象。

金融资产包括一切提供到金融市场上的金融工具，但金融工具并不一定是金融资产。对于购买金融工具的持有者而言，金融工具构成其金融资产；对于金融工具的发行者而言，金融工具构成其金融负债。例如，同一张债券，对于其持有者而言，表示有一定额度的债款索取权，其是金融资产；但是，对于其发行者而言，表示承担一定额度的还本付息义务，其是金融负债。

二、金融工具的特征与类型

（一）金融工具的特征

金融工具是指在金融市场上进行投资或者筹资的工具，具有期限性、流动性、风险性、收益性四个基本特征：

1．期限性

期限性是指金融资产具有从发行到最终支付的时间跨度，通常由金融资产的合约条款限定。一般情况下，债权资产具有确定的期限，而股权资产往往没有明确的期限。

2．流动性

流动性是指金融工具在必要时以合理价格变现而不遭受损失的能力。金融资产的流动性主要受两个因素影响：偿还期限长短和发行者信誉状况。一般而言，偿还期限与流动性成反比，发行者信誉状况与流动性成正比。

3．风险性

风险性是指购买金融资产的本金和预计收益遭受损失的可能性，包括违约风险和市场风险。违约风险是指债务人不能按期还本付息带来的履约风险。违约风险取决于债务人的还款能力和还款意愿。市场风险是指金融资产市场价格随市场利率上升而下跌的风险。一般而言，证券价格与利率呈反向变动关系。

4．收益性

收益性是指金融工具能够带来价值增值的特性。通常情况下，风险和收益是对等的，呈正向变动关系。风险小，收益也小；风险大，收益也大。

（二）金融工具的类型

不同金融工具的具体特征表现不尽相同，按其收益特征，金融工具可分为以下三类。

1．权益性证券

权益性证券是指代表特定公司所有权份额的证券，常见的权益性证券有普通股股票和优先股股票。权益性证券是公司筹集资金的主要形式之一，通过发行公司股票将形成公司的股权资本。权益性证券不承诺投资回报，不保证回本付息，其收益具有不确定性，具有较高风险。权益性证券的回报与发行企业的经营和财务状况密切相关，因而其持有人会关注公司的经营状况和发展前景。

2．固定收益证券

固定收益证券是指其发行人未来向其持有人支付的货币流量将符合某种合约规定的证券。固定收益证券最显著的特征就是其货币流量的确定性，即固定收益证券的持有人未来在该证券上获得的货币流量是预先通过合约规定而确定的。例如，企业发行的公司债券，此证券必须承诺向债券持有人按一定期限支付一定利息。固定收益证券的持有人在关注收益的同时，更关注安全性。只有在发行人破产或违约的情况下，证券持有人才无法如期如数获得收益，否则可按合约规定获得收益。

3．衍生证券

衍生证券是指其价值由另一种资产（或一组资产）价值决定的证券，包括各种形式的远期合约、期货、期权和互换等合约。以衍生证券价值变化能够抵消标的资产价值变化为思想基础，衍生证券的主要作用是方便公司进行套期保值或者转移风险。

三、金融市场

（一）金融市场的含义与特征

1．金融市场的含义

金融市场是货币资金融通和金融工具交易的场所与行为的总和。金融市场是由许多不同的市场组成的，构成十分复杂，是一个庞杂的体系。

一个完备的金融市场应包括以下三个基本要素。

（1）资金供应者和资金需求者。包括政府、金融机构、企业事业单位、居民等，既能向金融市场提供资金，也能从金融市场筹措资金。这是金融市场得以形成和发展的一项基本要素。

（2）信用工具。这是借贷资本在金融市场上交易的对象，如各种债券、股票、票据、可转让存单、借款合同、抵押契约等，是金融市场上实现投资、融资活动必须依赖的标的。

（3）信用中介。这是指一些充当资金供求双方的中介人，起着联系、媒介和代客买卖作用的机构，如银行、投资公司、证券交易所、证券商和经纪人等。

2．金融市场的特征

与其他市场相比，金融市场具备自身独有的特征。

（1）金融市场是以信用工具为交易对象的市场。

（2）金融市场交易双方之间不是单纯的买卖关系，更主要的是借贷关系，体现了资金所有权和使用权相分离的原则。

（3）金融市场可以是有形市场，也可以是无形市场。

（二）金融市场的类型

可以从不同的角度对金融市场进行分类。

（1）按照融资交易期限，可分为短期金融市场和长期金融市场。短期金融市场（货币市场），是指一年以下的短期资金的融通市场，包括同业拆借、票据贴现、短期债券和可转让存单的买卖等市场；长期金融市场（资本市场），包括长期贷款市场和证券市场。

（2）按照金融交易对象，可分为债券市场、股票市场、票据市场、外汇市场、黄金市场和保险市场等。

四、金融市场的功能

在现代经济系统中，金融市场是引导资本流向、沟通资本由盈余部门向短缺部门转移的市场。金融市场的功能主要体现在以下几个方面。

第一，融通资金。金融市场为筹资人（资金需求者）和投资人（资金供给者）提供了便捷的融资途径和场所，将供给者手中的资金转移至资金需求者手中。通过这种转移，其能够迅速、有效地引导资金合理流动，提高资金配置效率。

第二，转移和分散风险。在金融市场的交易过程中，资本使用权的出售者（资金供给者）在获得资本使用权购买者（资金需求者）一部分收益的同时，也有条件地分担了资本使用权购买者所面临的一部分风险。资本使用权出售者本身也变成了风险投资者，使经济活动中风险承担者的数量极大增加，从而减少了每个投资者所承担的风险量。在期货市场和期权市场，金融市场参与者还可以通过期货和期权交易，进行筹资、投资的风险防范与控制。

第三，确定金融资产价格。买卖双方在金融市场上的相互作用决定了交易资产的价格，或者说使金融资产的报酬率得以确定。金融市场这一定价功能引导着资本流动的方向与性质。金融市场具有定价功能，以其价格的波动和变化成为经济活动的晴雨表，金融市场的活跃程度可以反映经济的繁荣和衰退。

第四，降低交易成本。金融市场减少了交易的搜索成本和信息成本。金融市场各种中介机构可为潜在的和实际的金融交易双方创造交易条件，沟通买卖双方的信息往来，从而使潜在的金融交易变为现实。金融中介机构的专业活动降低了交易成本和信息成本。

第五，调节经济。金融管理部门在金融市场中进行操作，实现并完成金融间接调控。通过在金融市场中的金融间接调控行为，中央银行可以传导其政策信号，通过影响金融市场的价格从而对各微观经济主体的行为进行引导，实现其调整货币政策的意图。例如，经济过热时，中央银行既可以在公开市场出售证券，回笼货币资金；也可以提高存款准备金率，迫使商业银行减少放款，从而减少信贷市场上的货币供应。在货币需求不变而货币供应减少的情况下，利率将上升，从而导致投资成本上升，进而抑制投资需求，缓解经济过热。

五、资本市场效率

有效市场假说是现代经济学中理性预期理论在金融学中的发展。理性预期的思想表明，如果金融市场是有效的，那么市场预期就是基于所有可能信息的最优预测。在高度发达的金融市场中，由于各种信息已被及时且完全地反映在价格中，市场将具有高效率的“公允”价格的发现功能和形成机制，此“公允”价格能正确地反映资产价值的市场均衡价格。

因为价值评估基本理论通常以市场有效为假设前提，所以学习有效资本市场理论对于资产价值评估具有重要的意义。

（一）有效市场假说

Fama（1970）提出并深化了有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，EMH）。有效市场假说认为，在一个没有交易成本、持有成本和信息成本的理想证券市场中，如果证券价格及时、准确、完全地反映了所有可获得的相关信息，并能对新信息做出迅速且完全的调整，则这样的市场被称为有效市场。

在EMH的市场上，证券价格与其价值相等。一旦有和证券价值相关的信息被披露出来，市场就会迅速做出调整，从而使得价格重新等于价值。因而在这样的市场上，没有人或任何交易策略可以前瞻性地利用公开的信息赚取系统的超额投资回报。

（二）有效市场假说的三种形态

在金融市场上，不同信息对价格的影响程度不同，从而金融市场的效率程度因信息种类的不同而不同。法玛（1970）将证券的有关信息分为历史信息、公开信息和内部信息三类，从而划分了弱式、半强式和强式三种不同程度的市场效率。

法玛对证券有关信息的三类划分如下：

（1）历史信息，是指基于证券市场交易的有关历史资料，如历史股价、交易量等。

（2）公开信息，是指一切可公开获得的有关公司财务及其发展前景等方面的信息。

（3）内部信息，是指只有公司内部人员才能获得的有关信息。

法玛根据这三类信息，将资本市场分为以下三种有效程度。

1．弱式效率性

在弱式效率性（Weak Form Efficiency）的市场中，所有包含过去证券价格相关的资料和信息（股票价格、交易量等历史资料）已充分反映在证券的现行市价中；证券价格的过去变化和未来变化是不相关的，即所有证券价格的变化是相互独立的。由于证券相关的历史信息已经充分揭露和完全反映，任何投资者试图通过技术方法分析历史信息以获取超额收益都是不可能的。反之，如果通过分析证券历史资料可以获取超额回报，则说明历史信息未完全反映在证券价格中，证券市场尚未达到弱式效率。

由于该理论的假设中，证券价格的过去变化和未来变化是不相关的，昨天的价格既不能用来说明今天的价格，也不能用来预测明天的价格。通过对证券价格的长期跟踪、分析，人们用“随机行走过程”（Random Walk Process）这一理论来形容某一特定股票的将来价格与其过去价格的关系。在随机行走过程中，股票连续的各次变动在统计链上是相互独立的，或者可以说，其序列相关系数为零。这就好像一群在空场上散步的人没有计划、没有目的地走来走去，使人完全没有办法预测其规律一样。过去的价格完全无法被用来预测将来的价格变化。研究股价历史完全无法给人带来盈利的机会。

2．半强式效率性

半强式效率性（Semi-Strong Form Efficiency）假说认为证券价格中不只包含过去价格的信息，也包含所有已公开的其他信息，如经济和政治形势变化的宏观信息、收入资料、公司经营管理状况及财务信息等微观信息。

在半强式效率性市场中，投资者根据获得的公开信息迅速行动，则股价迅速反映了所有已公开信息，因此，在一个具有半强式效率性的市场中，投资者无法利用已公开的信息获得超额利润。这是因为在新的资料信息尚未公布之前，证券价格基本处于均衡状态。一旦新的信息出现，价格将根据新的信息而变化。公开信息传递的速度越快、越均匀，证券价格调整就越迅速；反之，就越慢。如果每个投资者都同时掌握和使用有关的公开信息进行投资决策，则任何投资者都不可能通过使用任何方法分析这些公开信息以获取超额收益。然而，公司的内线人物（如董事长或总经理等）却可能通过取得投资者无法获得的内部信息获得超额利润。

3．强式效率性

强式效率性（Strong Form of Efficiency）市场假说认为证券的现行市价已充分地反映了已公开的或未公开的信息，即全部信息。强式有效资本市场的特征是无论可用信息是否公开，价格都可以完全地、同步地反映所有信息。由于市价能充分地反映已公开的和私下的信息，对于投资者来说，不能从公开的和非公开的信息分析中获得超额收益，因此内幕消息无用。

研究资本市场的强式有效问题，需要明确“内幕信息获得者”。通常情况下，大股东、董事会成员，监事会成员、公司高管成员以及有能力接触内部信息的人士被列为内幕信息获得者。对强式有效资本市场的检验，主要考察内幕信息获得者参与交易时能否获得超额收益。如果有人利用内幕信息买卖证券而获利，则说明证券市场尚未达到强式效率性。

在上述三种效率市场中，历史信息集是公开信息集的一个子集，而公开信息集又是所有信息集的一个子集，所以强式效率市场包含着半强式效率市场，半强式效率市场包含着弱式效率市场。

六、资产评估与金融资产评估

资产评估是一种运用科学方法对特定资产实际价值进行客观评定的行为，是一种将资产加以市场化的社会经济活动。每项评估工作都由一系列过程组成，包括界定评估对象、收集和分析资料、进行具体评估、提出评估报告等。

金融资产评估是资产评估的一种，是对金融资产在某一特定时间点的价值进行评定和估算。由于金融资产本身具有与其他资产不同的特点，金融资产评估除具有资产评估的共性以外，还有一些自身的特点。

金融资产的现实价格由它的收益和风险决定。金融资产评估也就是对金融资产的收益和风险进行确定的过程。

金融资产为其所有者或支配者提供现金流量（收益）。现金流量最直接的表现形式就是利息、股息、红利等。人们用现有的货币以一定的价格购买金融资产，是为了获得该项金融资产未来的现金流。考虑不同时点现金流之间的转化必然涉及时间价值以及未来的不确定。投资者持有一定量的金融资产，在未来所获得的现金流存在大量不确定性。这种预期现金流或收入遭受损失的可能性，被称为金融风险。

金融资产评估因金融资产交易的需要而产生，随着经济的发展、金融市场的繁荣，金融资产评估业务也从最初的偶然性、非专业性，向经常化、专业化发展。随着衍生金融工具的涌现与全球金融市场一体化的发展，金融资产评估理论不断完善和丰富，金融资产评估业务也蓬勃发展起来。